公司情况

今天介绍的这家公司是华测导航,成立于2003年,主要以GNSS核心技术的研究及高精度GNSS相关应用为核心业务。公司2009年、2010年自主研制的测量型GNSSOEM主板和GNSS接收机分别打破国外相关垄断;2012年承研国家863重大专项;2017年荣获国家技术发明和国家科技进步两项二等奖;2020年研制的北斗高精度接收机作为唯一登顶珠峰国产北斗装备。公司目前拥有子公司40余家,经销商150余家。

管理层及股权结构

公司实际控制人、董事长为创始人赵延平,直接间接持股比例达到44.69%,宁波上裕投资管理合伙企业、北京大业咨询合伙企业及宁波尚坤投资管理合伙企业分别持股14.66%、13.58%及6.92%,是公司第二、第三、第四大股东。宁波上裕和宁波尚坤是公司高管及员工持股平台,公司自2017年上市以来持续进行股权激励计划,至2021年2月已进行三期股权激励,股权激励保证了人才团队的稳定和管理队伍的积极性,为公司稳定发展提供了保障。总体来说公司股权结构简单清晰,实控人是公司董事长也是创始人,股份占比对公司有绝对的控制权,利于公司的长远发展。

行业分析

卫星导航定位技术是指利用全球卫星导航定位系统所提供的位置、速度及时间信息对各种目标进行定位、导航及监管的一项新兴技术,具有全时空、全天候、连续实时地提供导航、定位、定时的特点,现已深入应用到各国军事、安全、经济领域的方方面面。目前,全球共有四大导航卫星系统。我国在2020年7月份北斗三号正式组网完成后,成为继美国全球定位系统(GPS)、俄罗斯格洛纳斯卫星导航系统(GLONASS)、欧盟伽利略(Gapleo)之后第四个全球定位导航系统(GNSS)。

GNSS分为高精度和低精度两种,经过近十年的发展,我国高精度GNSS产业已形成分工明确、层次清晰完整的产业链结构。基于空间卫星导航系统及各类增强系统等的基础设施,高精度卫星导航定位终端厂商集成核心主板、射频天线、通讯模板、数据链模块、蓝牙模块、Wifi模块、惯导模块、外观设计、结构设计、核心软件等形成高技术终端产品。解决方案提供商围绕客户的定制需求,结合终端产品,并开发集成应用软件、算法软件等,向用户提供完整的解决方案。

2019年全球GNSS市场服务总收入达到1,507亿欧元,预计未来10年仍将保持稳定增长,到2029年全球GNSS市场规模约为3,244亿欧元。从区域层面看,全球GNSS市场具有较强的地域性。美国、欧盟和亚太地区(日本、中国和韩国为主)合计占有全球超过90%的市场份额。其中,美国和欧洲分别占据28%和27%的份额,亚太地区占据35%的份额。

目前国内厂商已基本占据国内高精度GNSS市场的主导地位,RTK终端产品的销售额已占据国内市场的97%;国内高精度GNSS市场主要由华测导航、中海达、南都测绘三家公司主导,三者合计占有市场约80%的份额。由于高精度GNSS行业属于典型的高技术产业,存在较高的进入壁垒且客户的忠诚度较高,市场竞争结构较为稳定。

公司分析

4.1 公司基本业务

公司数据采集设备业务涉及GNSS接收机、GIS数据采集器、无人机航测产品、三维激光产品、海洋测绘产品、北斗导航产品等,高精度GNSS接收机是华测导航的核心产品,公司已上市产品兼容北斗、GPS、GLONASS和Gapleo四大卫星定位系统的信号,采用RTK技术。

公司GNSS产业链中位于中游,上游为芯片、天线、模组、板卡等基础元器件厂商,中游为应用产品端,下游为终端为应用服务商。

公司的主要业务为数据采集设备和数据应用及解决方案,针对不同的应用领域公司成立了了测绘、GIS、无人机、监测集成、移动测绘、精准农业、数字施工、海洋测绘、导航应用共九个事业部,形成了空间地理信息、无人智能系统、精准农业、数字施工、商业导航五大产业。

空间地理信息业务主要面向测绘、矿山、地质、交通领域,是目前公司的核心业务。此业务内容是向客户提供高精度的GNSS接收机,GIS数据采集器等以及定位系统服务方案,公司目前形成了“数据采集设备+数据应用及解决方案”的整套产品业务模式,2020年5月公司的P5北斗接收机也成功登上了珠峰峰顶,展示了公司的技术和实力。

无人智能系统业务是无人技术和精准定位导航技术的融合应用,是公司目前重点发展业务,公司通过集成激光雷达系统和智能无人机系统、智能无人船系统,实现数据采集二维到三维的跨越。公司目前已经开发出三维激光移动测绘系统类产品、航测无人机、无人船等产品。

精准农业业务是精准卫星定位技术和无人技术在农业领域的结合应用,能够大幅地提高农业的作业效率,同时降低成本。公司在此领域开发出了北斗农机导航和控制系统、卫星平地系统等硬件产品,以及农机生产信息化管理平台等软件产品,实现了智能作业机械集成和多机作业远程交互与共享。

数字施工业务是通过北斗导航系统为管理者提供施工现场数据信息的产品,公司基于北斗技术已经研发出多个工程机械领域高精度智能导航控制系统,基于北斗的施工放检平台,施工信息化管理系统。

商业导航业务是汽车方面的导航产品,公司目前已经开发出了高精度组合导航系统、高精度天线、精密定位服务系统组成的自动驾驶导航方案。现在已经进入多家车企和互联网企业,参与自动驾驶项目的调试和应用。

4.2 公司壁垒与竞争力

公司拥有丰富的方案解决经验。公司通过长期的投入现拥有经验丰富的项目团队,对用户的需求理解深刻,在长期的项目执行过程中积累了非常丰富的素材案例库,以此为基础向不同的客户不同的领域去拓展,可以迅速的打开市场,获得客户的信任。

公司背靠国家科技部和上海市政府。公司的客户多以政府客户为主,且非常分散,都是县市级需求,需要每个点逐步地去渗透,所以这个取得政府信任就很关键。公司是国家科技部863重大专项的承担者,同时背后有上海市政府的大力支持,且在多个地区政府拥有项目执行案例,这为公司的业务拓展奠定了非常重要的基础。

4.3 公司盈利能力分析

公司2020实现营业收入14亿元,较上年同期增长23.05%;归属上市公司股东的净利润2亿元,较上年同期增长41.99%;2021年Q1实现营业收入3.46亿元,同比增长134%;实现归母净利润0.49亿元,同比增长161%。营收和利润均保持较高增速水平。

公司主营业务收入与季度和地域有一定的关联度。公司在第一季度营业收入最低,第四季度最高,二、三季度相对持平,这主要是由我国基建项目大多在年初立项,正式实施一般在第二季度以后,对高精度GNSS设备采购也往往发生在第二季度;对农机自动导航的需求集中在秋收时节,因此公司业绩呈现一定的季节性,第一季度有面临亏损的风险。

此外,华东、华北和西南地区贡献癿业绩较为突出。主要原因包括(1)这些地区戒是经济发展水平较高,对测绘仪器需求量较大;(2)自然灾害频发,对灾害预警系统的需求较为旺盛;(3)传统的耕种地区,农机自动导航销售量较高。

公司在国外销售渠道主要是以代理商为主,目前主要开拓了东南亚、俄罗斯和美国的市场。

国内几家厂商在海外市场的市占率都不高,存在较大的上升空间。

公司研发费用投入较大。公司2017-2020年研发费用占营收比例持续增长。公司的研发成果也非常显著。目前公司已申请近800 项知识产权,其中专利近570 项,涉外专利31 项,拥有自主知识产权近450 项。公司销售费用率占比逐步下降,显示了公司费用控制的体现,管理费用也保持平稳,财务费用在0-1%之间波动,基本稳定。

历史复盘

公司2017年上市,上市后业绩虽好,但估值过高,高位持续回调。到2018年3月,公司业绩公布2017年业绩大幅好转,公司董事长发布增持公告,接着发布高送转公告,股价连续三个涨停。当时马上到公司上市满一年,公司迎来大批量解禁,然后股价就开始连续阴跌。到2018年全年大盘表现也很差,公司股价跟着大盘持续回调到2019年初。

到2020年1月份,北斗三号即将全面组网完成,北斗概念火热,公司股价连续多日大涨,到6月份北斗正式组网完成,概念多次被炒作,公司在此期间股价走势全面强于大盘。后续股价开启横盘整理模式,震荡至今。

估值分析

公司是国内高精度卫星导航产品的龙头企业,以GNSS高精度算法为核心技术,向产业链上下游拓展布局,实现降本增效。公司在2020年年报中制定了21年的经营目标,2021年公司整体经营目标为营业收入达到18.5亿元,较上年同期增长31.25%;净利润达到2.7亿元,较上年同期增长37.10%。鉴于公司上下布局逐见成效,以及芯片研制成功进一步降低原材料成本,我们预计公司在2021/2022/2023年实现归母净利润2.7/4.0/4.8亿元。

结合公司历史估值情况,我们给予公司40倍PE,对应未来三年市值108/160/192亿元,目前公司市值89亿元,今年还有25%的上涨空间。